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Invasión consumada. ¿Ahora qué?

Ojalá que no tengamos que convertir esta columna en una crónica ligada a un estado de guerra. Y, sobre todo, esperemos que la escalada, dentro de la gravedad, quede limitada a lo que estamos viendo en estos primeros días. Pero la actualidad obliga a poner en contexto los hechos para interpretarlos en clave económica. La semana pasada dibujaba tres escenarios a los que asignaba distintas probabilidades. Bien, uno de ellos (la no invasión), queda fuera del tablero de juego por lo que solo cabe analizar los dos que contemplaban dos diferentes lecturas según la gravedad: invasión total o parcial.

La situación ha rotado a lo que ya parece evidente que va a ser un escenario de conflicto bélico en una extensa porción del territorio ucraniano. Y por lo que empezamos a observar, tiene toda la pinta de que se prolongará en el tiempo. Esto altera las consecuencias económicas, pero no necesariamente tiene que plantear un impacto desastroso para los intereses europeos.

La primera lectura tiene que ver con la reacción más volátil e inmediata de las materias primas. El barril a 100 dólares y el tremendo subidón del gas natural, lo que nos están diciendo es que por lo que respecta a la energía vamos a seguir observando precios altos por un período de tiempo prolongado. La consecuencia directa serán tasas de inflación elevadas, pero no necesariamente graves. Deflactando el consumo privado, mucho más realista que los índices de precios, es posible que observemos una atenuación en la evolución de la inflación en su tendencia, por lo que sigue siendo razonable esperar una inflación subyacente a la baja en los próximos trimestres.

No es el mejor escenario posible sin lugar a dudas, pero es necesario entender que la energía sigue fuerte por factores de demanda. No conocemos la reacción de los principales países productores, Rusia entre ellos, con respecto a su influencia en la cotización del crudo pero si el conflicto se alarga es posible que se espere una negociación en algún momento para bombear más crudo y estabilizar los precios a corto plazo. A la OPEC no le interesa un precio muy alto por encima de 100 $ boe si con ello las fuentes alternativas pueden aumentar producción. Eso podría provocar a medio plazo riesgos de caída si la demanda afloja debido a un crecimiento económico más débil de lo esperado.

En términos de crecimiento, es inevitable pensar que podremos ver algo de impacto pero marginal ya que hay riesgos en la cadena de suministro y de abastecimiento de materias primas. Mi visión aquí es solo algo más pesimista ya que a la incertidumbre que generarán los cortes de producción de las principales materias primas exportadas por Ucrania (hierro, níquel), hay que sumar las derivadas por las sanciones económicas que se impongan a las exportaciones rusas. Estamos hablando de aluminio, níquel, acero y cobalto.

Donde sí veo tensionamiento es en el precio de los alimentos. Rusia y Ucrania son los principales proveedores de trigo, con un 29% combinado de las exportaciones mundiales, la mayor parte de las cuales pasan por los puertos del mar Negro. Ya se ha suspendido la circulación de buques y, si se interrumpen los envíos desde el mar Negro, los principales importadores, sobre todo de Oriente Medio y el norte de África, se verán obligados a buscar otros mercados. Además, Ucrania es uno de los cuatro principales exportadores de maíz del mundo, junto con Estados Unidos, Argentina y Brasil, y tanto Rusia como Ucrania, representan alrededor del 80% de las exportaciones mundiales de aceite de girasol.

De momento, los mercados se han tomado con cautela el desarrollo de los acontecimientos. El pasado lunes recordaba en mi columna algunos datos históricos sobre la reacción inicial de las bolsas a conflictos bélicos. Si tenemos en cuenta la reacción del principal indicador, el S&P 500, se puede interpretar algo de tibieza en la reacción inicial de los inversores pues el índice norteamericano está muy por encima de la sesión de cierre del 23 de febrero, previa a la invasión.

En Europa, como era de esperar, la caída inicial todavía no se ha recompuesto pero el DAX alemán por ejemplo está a menos de 60 puntos de la sesión del jueves, mientras que nuestro Ibex 35 está exactamente al mismo precio.

En los mercados de renta fija, la deuda soberana vimos compras pero, igualmente, se empiezan a restablecer los niveles de precio anteriores. Igual que el euro, cuyo cambio con el dólar no se ha movido respondiendo a un escenario de riesgo elevado. El BCE ya ha movido ficha y avisa que el mercado dispone de liquidez suficiente y que si es preciso intervendrá.

Este repaso nos permite poner en perspectiva histórica de nuevo lo que podríamos esperar las próximas semanas, ya con ese escenario de tres etapas acotado ya a solo dos posibles. De momento, considerando la vuelta a niveles previos a la invasión, se confirma que las bolsas no se dejan asustar por un estallido bélico. Las dos invasiones de Irak por parte de EE.UU., nunca llevaron al mercado norteamericano a caídas de más del 5%. Con la cautela necesaria y la incertidumbre sobre cómo podrían reaccionar esta semana que empezamos, parece que el susto han sido dos días. La crisis del canal de Suez en 1956 duró tan solo dos días en los cuales no se sobrepasaron pérdidas más allá del -2%, y se tardaron apenas tres días en recuperar el nivel previo.

El peor escenario posible, en mi opinión comparable, podría ser la guerra de Irak si se pudiese esperar algún tipo de respuesta internacional, en cuyo caso el mercado apenas contuvo incertidumbre en precios por apenas 52 días. Solo esperemos que la tensión se rebaje y cesen las hostilidades.

Por Alberto Roldán

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